Colruyt : mérite toujours une prime

Le dernier communiqué financier de Colruyt (chiffres semestriels 2021/22) date du 14 décembre! Depuis, plus aucune info de la part du distributeur, qui ne publie pas de mise à jour trimestrielle. Colruyt publiera ses résultats annuels le 14 juin, ce qui n’augure rien de bon vu l’évolution du cours ces derniers mois. Le secteur, qui opère avec de faibles marges (3 à 5% au niveau de l’EBIT), est sous pression. Le fait que le concurrent direct Ahold Delhaize (AD) ait relevé ses prévisions ce mois-ci est presque exclusivement dû à la fermeté du dollar (plus de 60% des ventes réalisées aux É.-U.). Mi-décembre, Colruyt a annoncé que le bénéfice 2021/22 connaîtra une baisse ‘significative à forte’ par rapport à celui de l’an dernier (385 Mio EUR). A cette époque, le conflit en Ukraine n’avait pas encore commencé, l’inflation belge n’était ‘que’ de 5,7% (8,3% aujourd’hui) et les prix élevés de l’énergie ne sapaient pas (encore) la confiance des consommateurs. Pour attirer le consommateur morose, les détaillants sont obligés de maintenir des prix bas - encore une fois - alors que leurs fournisseurs veulent les augmenter. Cette relation tendue signifie que des produits sont (temporairement) introuvables.

Pour 2021/22, nous ne serions pas surpris si Colruyt publie une marge opérationnelle (EBIT), un paramètre de valorisation important dans le secteur, inférieure à 4%. Il y a cinq ans, elle était de 5,2%. AD table sur ‘au moins 4%’ pour 2022 et chez Carrefour ce sera 3 à 3,5%. Compte tenu d’un EBIT de 300 à 320 Mio EUR, ce serait le bénéfice le plus faible en dix ans. Le titre se négocie d’ailleurs à son plus bas niveau depuis une décennie. En termes de marge, Colruyt évolue, en raison de la garantie du ‘prix le plus bas’, vers ses pairs ‘belges’ du secteur. Le marché applique peu à peu les mêmes ratios pour Colruyt et ne veut donc plus payer une (forte) prime pour le distributeur de Hal. Nous trouvons cela peu à peu injustifié:

  1. Contrairement à AD et Carrefour qui ont beaucoup de charges d’intérêts, ce n’est pas le cas de Colruyt, de sorte que seul l’impôt sur les sociétés est retenu sur l’EBIT (Earnings before Interest & taxes) pour arriver au bénéfice annuel.
  2. Le bilan sain (presque sans dette) signifie que Colruyt a racheté près de 2% de ses actions depuis janvier. Ces achats se sont accélérés ces dernières semaines.
  3. Colruyt a des éléments value. La valeur comptable de 2,4 Mrd EUR (18,1 EUR p.a.) contient au maximum 3,4 EUR p.a. de goodwill et d’immobilisations incorporelles. Colruyt a beaucoup d’immobilier, dont la prudente valeur comptable est de 1,67 Mia EUR (= après amortissement!).
  4. Colruyt peut en principe maintenir le dividende au moins stable. Le dernier ratio ‘pay-out’ était de 48%, et le rendement dividendaire de plus de 4%.
  5. Si l’on peut s’interroger sur certains (petits) achats récents, comme une participation majoritaire dans Smartmat (e-commerce alimentaire) et la chaîne de fitness Jims, on oublierait presque que Colruyt est aussi actif dans l’énergie éolienne, via une participation (60,87%) dans Virya Energy. La dernière valeur connue était de 458 Mio EUR (3,4 EUR p.a.), mais certaines entités sont reprises à leur valeur historique. Dès que les investissements verts redeviendront ‘à la mode’, cela peut donner un boost à la valorisation.

Conseil :  C+1

Les résultats annuels seront faibles. La question est de savoir dans quelle mesure les marges peuvent se redresser. Dans tous les cas, Colruyt mérite encore une prime vu le bilan sain, les éléments value et le rachat d’actions propres. Avec le cours bas actuel, tôt ou tard, des spéculations sur un éventuel delisting pourraient revenir. Prenez une première position, idéalement vers le 31 mai, car l’action sera retirée du MSCI Belgique ce jour-là (possible pression vendeuse technique).