Gimv, pas de bosses

Il est surprenant de voir à quel point la perception peut changer rapidement. En mars, Gimv se vantait encore que la valeur du portefeuille avait atteint la barre des 1,5 Mrd EUR. Le rendement du portefeuille était de 20,4%, bien au-dessus de l’objectif de 15%/an en moyenne. Et ce, malgré le détachement annuel d’un dividende, qui est même passé de 2,5 à 2,6 EUR p.a. Avec une soixantaine de participations, Gimv gère un portefeuille diversifié, ce qui est toujours important et surtout en période de récession. D’ailleurs, c’est l’objectif de Gimv de laisser ses participations devenir en douceur des sociétés matures. Cela rapporte davantage plus tard, lors d’une vente. Le processus de sortie est continu, mais peut être retardé dans les moments difficiles. La voie vers la bourse/les IPO est déjà arrêtée depuis un moment, mais les entreprises exigent aussi progressivement des prix de vente plus bas pour le private equity.

Une partie de la valeur du portefeuille de Gimv est déterminée sur base des performances des pairs de secteur cotés. Le ratio EV/EBITDA était de 8,1 fin mars, légèrement supérieur aux années précédentes. La forte baisse des marchés depuis lors va donc peser sur la valeur intrinsèque (53 EUR p.a. fin mars).

Certains éléments parlent en faveur de Gimv. L’entreprise applique une décote de liquidité à son portefeuille de private equity, tandis qu’un rendement moyen de 50% est obtenu lors des sorties. Parallèlement, les nouvelles participations ne sont réévaluées pour la première fois qu’après une année complète. C’est important en raison du rajeunissement récent du portefeuille (3,6 ans en moyenne).

Les participations sous-jacentes n’étaient pas non plus criblées de dettes, de sorte qu’elles ont la possibilité de croître (en externe). L’inconvénient est que Gimv lui-même a beaucoup moins de cash qu’il y a quelques années pour les soutenir. Après paiement du dernier dividende, il y a même une petite dette. Même si la principale participation (Cegeka) est un fournisseur de services IT, l’importance du secteur technologique est limitée chez Gimv. Nous osons même dire que deux des quatre plateformes ‘villes intelligentes et santé (soins)’ sont à l’épreuve de la récession. 

Conseil :  C+1

A peine 7% du portefeuille est coté. Nous pensons que la valeur intrinsèque est passée de 53 EUR à 47,8 EUR (fin septembre). Alors qu’une prime était récemment payée, ce n’est plus le cas pour les holdings/sociétés d’investissement. La décote d’environ 8% pourrait même augmenter. En attendant, il y a malgré tout le rendement dividendaire ‘durable’ (4,1% net). Nous considérons un cours de 40 EUR environ comme un beau niveau d’entrée.