Sofina

Par rapport aux résultats semestriels provisoires du 25 juillet, la valeur intrinsèque du holding Boël a été revue à la baisse de 7 EUR p.a. supplémentaires à 295 EUR p.a. En effet, Sofina a dû attendre la position au 30 juin des nombreux fonds dans lesquels il est investi via le pôle ‘Sofina Private Funds’, qui représente la moitié du portefeuille d’investissement. Que la valeur intrinsèque ait f inalement baissé de ‘seulement’ 12,7% par rapport à fin 2021 est en partie dû à la force du dollar: environ 63% du portefeuille est libellé en USD. Mais la roupie indienne (8,7% du portefeuille d’investissement) s’est aussi appréciée face à l’euro au premier semestre. Les sociétés indiennes occupent une place importante dans le portefeuille de Sofina, e.a. la participation dans Biju’s. Cette application d’apprentissage indienne, le poids lourd du portefeuille l’an dernier, a vu son actualité s’assombrir ces derniers mois. La société britannique d’e-commerce cotée en bourse The Hut Group (THG), qui était le poids lourd dans le rapport annuel 2020, a aussi perdu plus de 90% (!) de sa valeur boursière depuis le début de 2021. Sofina a à peine communiqué sur ces deux dossiers majeurs. Cette communication quelque peu insuffisante et le focus que Sofina met depuis plusieurs années sur les valeurs de croissance durement touchées ont VALEUR INTRINSÈQUE SOFINA Participations EUR p.a. Part. minoritaires LT   72,6  % V.I. 27,9%  e.a. Biju’s, Biomérieux...  Sofina Growth   49,6  Sofina Private Funds   133,0  Cash   Valeur intrinsèque  Cours   Décote   0,0   259,6  202,2  22,1% 19,1% 51,2% 0,0% 100,0% provoqué une rupture de confiance avec les investisseurs, et donc aussi une forte baisse du cours. Début 2022, en pleine euphorie, Sofina s’échangeait encore avec une prime par rapport à la valeur intrinsèque. Désormais, c’est avec une décote importante. Environ 93% du portefeuille étant non coté, le calcul de la valeur intrinsèque n’est qu’une estimation. Sofina utilise sept (!) paramètres différents pour valoriser les participations non cotées. Si nous ne remettons pas en cause l’exactitude de ces estimations, nous appliquons par prudence une décote de10 % aux participations non cotées (et en tenant compte de la probabilité accrue d’une récession). On arrive alors à environ 260 EUR p.a. Ce qui est certain, c’est que Sofina n’a plus de trésorerie nette au niveau du holding après les investissements du 1er semestre. Il y a deux ans, le cash valait encore 6% du portefeuille. En raison de cette situation financière plus fragile, nous avons relevé le niveau de risque de ‘1’ à ‘2’. 

Il était intéressant de voir à quel point la crise (énergétique) en Europe a affecté les participations sous-jacentes de ces holdings. Hormis quelques ratés chez Sofina, ce n’était finalement pas trop mal. Investir dans des holdings familiaux est souvent rentable à long terme. En effet, on ne ‘joue pas’ avec l’argent familial. Ces dernières années, il y a aussi eu plus de transparence dans les rapports financiers. Les trois holdings familiaux belges ont connu des évolutions de cours divergentes ces dernières années. Nous passons en revue leurs résultats semestriels et regardons vers l’avenir.

Le holding Boël a publié des résultats semestriels définitifs. Les résultats préliminaires au 25 juillet montraient une valeur intrinsèque de 302 EUR p.a. à fin juin (contre 337,9 EUR fin 2021). Il a alors été annoncé que ce chiffre pourrait être revu à la baisse. Le chiffre définitif au 30 juin est de 294,95 EUR p.a. Sur la période écoulée, les 'Investissements minoritaires à long terme', division où se retrouvent la quasi-totalité des poids lourds de Sofina, sont passés de 34% à 30%. Pour la première fois depuis des années, l'application d'apprentissage indienne Biju's (qui a régulièrement reçu une presse négative ces derniers mois) n'est plus le poids lourd absolu. Les divisions 'Sofina Growth' et 'Sofina Private Funds' représentent actuellement 19% et 51% du portefeuille d'investissement total. La trésorerie de Sofina a complètement fondu.

Comme à l'accoutumée, le holding Boël a publié une 'Newsletter' (ce que le holding fait deux fois par an), donnant principalement une première indication de l'évolution de la valeur intrinsèque. Le rapport semestriel définitif ne sera publié que le 6 septembre 2022. Sofina indique que la valeur intrinsèque aurait diminué de 337,9 EUR par action fin 2021 à 302 EUR. Sofina rapporte que le chiffre final, qui sera publié en septembre, peut différer considérablement car, notamment pour la branche 'Sofina Private Funds', qui représente 52% du portefeuille d'investissement, les sociétés non cotées sont toujours valorisées aux cours au 31 mars 2022. Depuis lors, les marchés ont encore fortement baissé. Sofina indique qu'une baisse de 10% de la valeur des participations non cotées (ce que nous considérons actuellement comme plutôt optimiste) se traduirait par une nouvelle baisse de l'estimation de la valeur intrinsèque d'environ 13 EUR. Soit une valeur intrinsèque finale d'environ 290 EUR par action à fin juin.

Fin 2021, Sofina cotait encore à plus de 433 EUR, soit 31 % de plus que la valeur intrinsèque à l’époque (337,9 EUR). Le holding Boël avait clairement la cote, grâce au changement de stratégie opéré il y a quelques années, où Sofina a mis l’accent sur les sociétés de croissance et l’Asie. Elle est passée d’un holding ‘ennuyeux’ (présent dans des sociétés de la ‘vieille économie’) à un titre branché. En 2015, Sofina a ouvert un bureau à Singapour, d’où il pouvait suivre plus facilement les sociétés asiatiques non cotées. Cela lui a été profitable. De plus, les IPO prospéraient en 2021, permettant aux sociétés de private equity de réaliser de belles sorties de cash.